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10 分钟 2020年6月8日

上市申请中与控股股东有关的问题

10 分钟 2020年6月8日
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1. 引言

上市前,一家公司由其创始人和/或早期投资者, 即上市申请人的“控股股東”完全或大部分拥有的情况十分常见。由于控股股东可对上市申请人产生重大影响,《香港联合交易所有限公司证券上市规则》(“《主板上市规则》”)及《香港联合交易所有限公司GEM证券上市规则》(“《GEM上市规则》”,连同“主板上市规则”,合称为“《上市规则》”) 列明了若干与控股股东有关的要求及义务,可能会影响上市申请人的上市资格及适合性。我们会在本文中通过研究香港联合交易所有限公司(“联交所”)发出的有关规则及指引信,探讨上市申请人在准备于香港上市时应注意的有关控股股东方面的主要问题。

2. 控股股东”的定义

《主板上市规则》第1.01条就“控股股东”的定义订明,“控股股东”是指任何一名或一组人士一起:

(i) 有权在发行人的股东大会上行使或控制行使30%(或《公司收购及合并守则》不时规定会触发强制性公开要约所需的其他百分比(如属内地发行人,则适用内地法律所规定的其他百分比))或以上投票权(“30%控制权”);或

(ii) 有能力控制组成发行人董事会的大部分成员。

指引信HKEX-GL89-16 (“GL89-16”) 就联交所如何解释“控股股东”的定义提供了进一步指引。

根据GL89-16,确认上市申请人“控股股东”的过程每每因个案而异,要视乎每个个案的具体事实和情况;也指出联交所有权根据个案事实和情况将任何股东视为发行人的“控股股东”或一组“控股股东”。

为了更好地理解谁可能符合“控股股东”的定义,我们将研究以下几个常见的上市申请人拥有权架构的示例,以及GL89-16列出的联交所在该等情况中阐释“控股股东”定义的方式。

例 1

例 1 中,A 先生及 B 先生均为上市申请人的控股股东,因二人均有权在上市申请人股东大会上行使 30%或以上的投票权。

根据这个定义,C先生并不是上市申请人的控股股东。

例 2

于相似的分析,在例 2 中,A 先生和特定目的投资机构各为上市申请人的控股股东,因为A先生可以控制该特定目的投资机构,而特定目的投资机构在上市申请人股东大会上可以行使 30%或以上的投票权。相反,B和C先生不应当视为控股股东。

可是,由于 A 先生、B 先生及 C 先生决定透过一家共同投资控股公司(即特定目的投资公司)限制其对上市申请人行使直接控制权,联交所将可驳回假定 A 先生、B 先生及 C 先生为上市申请人的一组控股股东的假设。

值得注意的一点是,例2假设特定目的投资机构是 A 先生、B 先生及 C 先生的投资机构,该机构仅持有三人作为上市申请人的权益而并无营运。如该等投资机构并非仅持有上市申请人的权益及/或尚有其他业务,联交所将因应个别情况作出评估。[1]

例 3

例 3 中,配偶 B 并不会单独被认定为上市申请人控股股东,但联交所仍会基于配偶 A 及配偶 B 作为配偶的关系而可驳回假定二人为一组控股股东的假设。

所有互为“紧密联系人”(定义见《主板上市规则》第 1.01 条(《GEM上市规则》第 1.01 条))的股东均应用此同一假定。[2]

3. 上市申请中有关“控股股东”的主要规定

以下是上市申请人须注意与“控股股东”有关的主要事项:

(i)  拥有权和控制权维持不变的要求;

(ii) 上市申请人独立于控股股东;及

(iii)  上市申请人与控股股东之间的竞争业务。

(i)   拥有权和控制权维持不变的要求

拥有权及控制权维持不变的要求是盈利或现金流量测试的其中一项条件,上市申请人须符合此条件,其营业纪录方可计入最低所需盈利或现金流量。[3]

这一要求的主要目的是为了避免上市申请人在上市前的控制和管理存在不稳定的风险。这项规定可以使联交所确保上市申请人,最少在业务纪录期最后一个财政年度的财务表现乃源自控股股东与管理层的实质互动,这意味着上市申请人一定能够在同一(批)控股股东的控制下,以一个整体的形式营运。

如果上市申请人未能符合上述要求,联交所可能质疑上市申请人是为了满足基本合资格上市要求而重新包装业务。然而,若控股股东有任何变动,但上市申请人可证明该变动后公司管理上无重大改变,上市申请人仍有可能符合拥有权及控制权维持不变的要求。

在实际操作上,联交所的要求是:

a.  主板及GEM上市申请人应证明至少在最近一个财政年度直至紧贴发售及/或配售成为无条件前的期间(“相关期间”)其“拥有权和控制权维持不变”。联交所在应用“拥有权和控制权维持不变”的阐释时,会应用GL89-16第 2 节所述的“控股股东”定义及阐释。视乎具体情况而言,若上市申请人无控股股东或一组控股股东,GL89-16所述的“控股股东”或“一组控股股东”应为最大单一股东或一组最大单一股东;

b. 上市申请人于最近一个财政年度年初的控股股东须至少在相关期间内没有变动;

c.  若上市申请人由一组控股股东直接持有上市申请人的权益,其为符合拥有权和控制权维持不变的规定,必须至少在相关期间内符合下列各项要求:

(1)    组成该组控股股东的股东不得有变(即无股东加入或离开);

(2)    组成该组控股股东的股东所持上市申请人的投票权不得有重大变动;及

(3)    该组控股股东一同继续是上市申请人的一组控股股东,同时并无新控股股东出现;

d. 若上市申请人有一组控股股东间接透过一家共同投资公司持有上市申请人的权益(如例2所示透过特定目的投资机构),其为符合拥有权和控制权维持不变的规定,必须至少在相关期间内符合下列各项要求:

(1)    组成该组控股股东的股东不得有变(即无股东加入或离开);

(2)    该共同投资公司的股东之间所持投票权不得有重大变动;及

(3)    该共同投资公司继续是上市申请人的控股股东,同时并无新控股股东出现;及

e.  若组成该组控股股东的股东之间的投票权有变,联交所将因应个别情况评估有关变动是否属于重大变动。联交所鼓励准上市申请人,若有关于上市申请人(或共同投资公司,视情况而定)任何投票权转移的计划,宜预先咨询联交所。

 

(ii)  上市申请人独立于控股股东

上市申请人须于紧随发售及/或配售完成之时厘定其控股股东的身份,并在上市文件中披露《上市规则》规定须披露的任何该等控股股东的资料,包括但不限于任何该等控股股东的姓名及其占上市申请人股本的权益总额。[4]

另一项基本要求是《上市规则》附录一A部第27A段的规定,上市文件须披露上市申请人如何认为其在上市后能独立于控股股东(及其紧密联系人)之外经营业务,并说明上市申请人作此声明所基于任何事项的详情。

联交所在评估上市申请人的独立性时,会考虑上市申请人财务方面、营运方面(例如独立获取供应或生产原料、独立获取客户及独立生产或经营能力)及管理方面的因素,这些因素通常在上市文件中“与控股股东的关系”项下披露。如果对控股股东的依赖程度过高,可能会引起对上市申请人的上市适合性产生质疑。

上市适合性: 业务的可持续性

《主板上市规则》第 2.06 条(《GEM上市规则》第 2.09 条)订明,目前并无明确界线测试可断定上市申请人及其业务不适合上市。为了更好地为上市申请人提供指引,联交所发出了指引信HKEX-GL68-13 (“GL68-13”),载列了联交所评估新上市申请人是否适合上市时所考虑的部分因素。[5]

影响上市申请人是否适合上市的其中一个有关于控股股东的关键因素是上市申请人业务的可持续性。若上市申请人过于依赖其他人士(“相关对手方”),而上市申请人与该方的关系可能会重大不利地改变或终止,则可能会威胁到上市申请人的业务可持续性。GL68-13所载过于依赖其他人士的其中一个例子是,在销售、分销及采购等重要职能方面依赖另一方,例如控股股东及其紧密联系人士(“控股股东组群”)。

当上市申请人过于依赖相关对手方,联交所会分析及评估其与相关对手方的关系的可持续性。联交所所考虑的一些因素有:

a. 相关对手方是否同样依赖上市申请人; 及

b.  上市申请人与相关对手方的关系是否由来已久,又或双方订有长期协议。

在没有其他负面因素的情况下,若上市申请人(i)与相关对手方的关系不太可能会有重大不利变动或终止;或(ii)可以或将可设法有效减低与相关对手方的关系出现重大不利变动甚或终止的风险 ,则只须对其过于依赖相关对手方的详情加以披露。

另一个联交所可能考虑的重要因素是,上市申请人从控股股东组群获得重大财务资助(例如贷款、担保或其他形式的抵押品或抵押)(“财务支援”)。联交所对上市后控股股东组群再提供财务支援的诱因会退减多少实际上难以评估,故若无相反证据,联交所会假设上市后有关财务支援将会撤销。

为证明其业务在没有财务支援下仍可持续,上市申请人可选择在上市时清偿控股股东组群的所有贷款或解除来自他们的所有担保。然而,解除财务支援并非必要的要求。联交所在评估上市申请人业务是否在没有财务支援的情况下仍可持续时,亦会考虑下列因素(但这并非全部因素):

a.  上市申请人能否取得条款相若的独立融资;或

b.  上市申请人手头上可有足够的速动资产应付其财务需要。

(iii) 上市申请人与控股股东之间的竞争业务

联交所并不禁止上市申请人与其控股股东之间的竞争,包括控股股东拥有权益的任何业务(上市申请人及其附属公司除外),然而上市申请人必须符合若干披露及合规要求。

根据《主板上市规则》第8.10条(《GEM上市规则》第11.04条),如上市申请人的控股股东除在上市申请人业务占有权益外,也在另一业务中占有权益,而该业务直接或间接与上市申请人的业务构成竞争或可能构成竞争(“除外业务”):

a.  上市文件内须在显眼位置披露下列资料:

(1)    不包括该除外业务的理由;

(2)    有关除外业务及其管理层的描述,使投资者能评估该业务的性质、范围及规模,并阐明该业务如何与上市申请人之业务竞争;

(3)    有关证明上市申请人能独立于除外业务、基于各自利益来经营其业务的事实;

(4)    控股股东日后是否拟将除外业务注入上市申请人,以及控股股东拟将或不将该除外业务注入的时间。如上市后有任何该等资料的转变,上市申请人须在其知悉该转变后,尽快在报章上公告;以及

(5)    联交所认为必需的任何其他资料;

b.  若上市申请人在上市后拟购入任何除外业务,经扩大后集团须符合《主板上市规则》第8.05 条(《GEM上市规则》第11.12A条)的营业纪录规定; 以及

c.  上市申请人在上市后与除外业务之间进行的所有关连交易,均须严格遵守《主板上市规则》第十四A 章(《GEM上市规则》第20章)的规定。

在一般情况下,上市申请人与控股股东组群之间的竞争只是一个披露事项,但在极端情况下,上市申请人没有就管理上市申请人与相同控股股东之间的利益冲突及业务分野作出妥善安排,联交所会考虑上市申请人的上市适合性是否会受到影响。[6]

竞争问题的通常解决方法是让控股股东:

(a)    订立对上市申请人有利的不竞争承诺,据此,控股股东将承诺不会以该承诺所指明的方式与上市申请人竞争;

(b)    给上市申请人授以优先取舍权,若控股股东得悉与上市申请人业务相关的新业务机遇或拟出售竞争业务,上市申请人将有权优先作出决定;及/或

(c)    向上市申请人授出认购期权,使其日后有权收购竞争业务。

上述承诺并非强制性,但通常会在实际操作中提供,因该承诺可能有助确保控股股东组群持续从竞争业务分隔出来,或令上市申请人上市后与控股股东组群之间的竞争有所规限。该承诺的细节须在上市文件中予以披露。

为进一步协助上市申请人更深入了解如何管理利益冲突,指引信HKEX-GL100-19(“GL100-19”)列明一些利益冲突管理方法的例子(不涵盖所有情况):

a.  限制上市申请人的高级管理层成员参与竞争业务的管理,亦限制竞争业务的高级管理层成员参与上市申请人的管理;

b.  限制上市申请人及控股股东组群同时担任行政管理角色的董事人数;

c. 上市申请人董事会内要有足够具必备知识、行业经验及专业知识的独立董事,以就有利益冲突的交易及业务决策提出意见,因为届时角色重叠的董事必须放弃表决权;及

d.  有需要时另再委聘独立顾问向独立非执行董事提供意见。

此外,GL100-19提到,如果控股股东组群的业务与上市申请人的业务有明确清晰的分隔,彼此之间就不会存在竞争,出现潜在利益冲突的风险将相对较低。以下是上市申请人的业务与控股股东群体的除外业务分隔开来而采用的一些方法实例:

a. 上市申请人及控股股东群体所出售的产品相同或相似,但业务模式不同,出售的顾客对象也不一样;

b. 两者分别生产同一行业内无法替代的产品或分别提供同一行业内无法替代的服务(如 高度个人化的定制产品相对于批量生产的标准产品;地基施工公司相对于装饰及装潢公司); 或

c. 两者营运所在的地理位置不同。

 

  • 显示文章参考文献

    1. 有关联交所厘定个别股东是否一直作为一组控股股东其中一员行事时所考虑的因素,见相关上市决策:HKEX-LD44-4 及 LD51-5。
    2. 如属内地发行人,见《主板上市规则》第 19A.04 条(《GEM上市规则》第 25.04(1)条)。
    3. 主板上市规则》第 8.05(1)(c)条/《创业上市板规则》第 11.12A(2)条。
    4. 关于控股股东的要求,详见《上市规则》附录一A部第27A段,《主板上市规则》第8.10(1)(a)条及《GEM上市规则》第11.03条和第11.04条。
    5. 主板上市规则》第8.04条(《GEM上市规则》第11.06条)。
    6. 主板上市规则》第8.104条(《GEM上市规则》第11.06条)。

结语

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